面對(duì)瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)，絕大多數(shù)公司在擴(kuò)張過(guò)程中都謹(jǐn)小慎微，偶有財(cái)大氣粗者，往往能輕易吸引各方目光。而當(dāng)益佰制藥(600594，收盤價(jià)31.39元）宣布豪擲5億元，收購(gòu)凈資產(chǎn)僅為888萬(wàn)元，去年盈利剛剛跨過(guò)400萬(wàn)門檻的貴州百祥制藥之時(shí)，引來(lái)的不僅僅是吸引目光那么簡(jiǎn)單，更多的是對(duì)56倍溢價(jià)收購(gòu)背后的疑惑。針對(duì)種種風(fēng)險(xiǎn)，益佰制藥為何要執(zhí)意收購(gòu)目前業(yè)績(jī)不佳的百祥制藥?

高溢價(jià)收購(gòu)并非首次

今年三月，益佰制藥就擬通過(guò)全資子公司貴州苗醫(yī)藥實(shí)業(yè)，收購(gòu)宏?？毓沙钟匈F州百祥制藥100%股權(quán)。由于當(dāng)時(shí)僅是收購(gòu)意向，百祥制藥的財(cái)務(wù)狀況、收購(gòu)價(jià)格等關(guān)鍵信息均未披露。不過(guò)從益佰制藥將誠(chéng)意金2.5億元一次性交付給雙方共同指定的銀行賬戶來(lái)看，已顯現(xiàn)其對(duì)百祥制藥的勢(shì)在必得。

由于誠(chéng)意金高達(dá)2.5億元，當(dāng)時(shí)很多業(yè)內(nèi)人士就猜測(cè)，這一筆收購(gòu)涉及金額可能不菲。果然，6月14日晚間公告顯示，益佰制藥以5億元收購(gòu)貴州百祥制藥全部股權(quán)。這一價(jià)格是基于評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)百祥制藥股東全部權(quán)益 (截至2012年12月31日)價(jià)值50757.75萬(wàn)元所確定，該評(píng)估結(jié)果較百祥制藥賬面凈資產(chǎn)888.49萬(wàn)元，增值49869.26萬(wàn)元，增值率高達(dá)5612.81%，即56倍。

有業(yè)內(nèi)人士表示，雖然在醫(yī)藥市場(chǎng)上“高溢價(jià)”收購(gòu)的案例比比皆是，但益佰制藥此番56倍溢價(jià)收購(gòu)仍然可以“傲視群雄”。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者查閱了部分近年頗受關(guān)注的藥企收購(gòu)案例。2010年~2011年，紅日藥業(yè)分兩次收購(gòu)康仁堂63.75%股權(quán)，交易價(jià)格較凈資產(chǎn)溢價(jià)分別達(dá)5.65倍及6.99倍;2011年，上海醫(yī)藥出資35.69億元收購(gòu)ChinaHealthSystemLtd.(CHS)100%股權(quán)，溢價(jià)2.7倍;同年，太安堂以1.36億元收購(gòu)杉原投資100%股權(quán)，溢價(jià)5.56倍;2012年，舒泰神耗資4500萬(wàn)元收購(gòu)正處于研發(fā)階段的諾維康醫(yī)藥科技，溢價(jià)26倍;同年，仁和藥業(yè)出資2.88億元收購(gòu)了樟樹制藥及藥都藥業(yè)100%股權(quán)，溢價(jià)分別為約1.8倍和1.4倍;今年1月，華潤(rùn)三九宣布以5.83億元收購(gòu)天和藥業(yè)，溢價(jià)1.36倍;今年5月，為進(jìn)軍中藥飲片的香雪制藥擬以4.48億元收購(gòu)滬譙藥業(yè)70%股權(quán)，溢價(jià)則超過(guò)5倍。

事實(shí)上，益佰制藥此前也曾因高溢價(jià)收購(gòu)醫(yī)藥企業(yè)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。2012年6月，公司全資子公司益佰投資以5600萬(wàn)元的轉(zhuǎn)讓總價(jià)款，受讓青島愛德和愛德生物持有的愛德藥業(yè)合計(jì)80%股權(quán)，收購(gòu)溢價(jià)達(dá)24倍。

百祥制藥業(yè)績(jī)平平

對(duì)這樁溢價(jià)56倍的收購(gòu)，益佰制藥在收購(gòu)公告中稱，百祥制藥主要產(chǎn)品為腫瘤類藥物、婦科類藥物、男科類藥物、乳腺疾病類藥物，能夠擴(kuò)大公司的藥品銷售領(lǐng)域和豐富現(xiàn)有產(chǎn)品線;利用公司在基層醫(yī)療市場(chǎng)的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)及品牌優(yōu)勢(shì)，依托婦炎消膠囊在 《國(guó)家基本藥物目錄》中獨(dú)家品種的優(yōu)勢(shì)，快速挺近基藥大市場(chǎng)。

另外，百祥制藥主要產(chǎn)品20多個(gè)，其中9個(gè)國(guó)家醫(yī)保產(chǎn)品，1個(gè)國(guó)家基藥產(chǎn)品;獨(dú)家產(chǎn)品4個(gè)，獨(dú)家劑型3個(gè)。

從上述介紹來(lái)看，百祥制藥確實(shí)有頗多亮點(diǎn)，但《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者卻注意到，最能直觀反映公司情況的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，卻和想象中有明顯差異。2009年至2012年四年間，百祥制藥分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4250.35萬(wàn)元、6871.54萬(wàn)元、1億元、1.81億元，同期凈利潤(rùn)分別為612.2萬(wàn)元、-2555.32萬(wàn)元、92.69萬(wàn)元、401.62萬(wàn)元。

雖然百祥制藥營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步上揚(yáng)，其盈利能力卻相對(duì)滯后。如果從過(guò)去四年總體經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)看來(lái)，百祥制藥還處于整體虧損的狀態(tài)。特別是在今年1至3月，百祥制藥營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為3164.31萬(wàn)元和124.90萬(wàn)元，與過(guò)去相比，依舊沒有太大起色。

而在這樣的背景下，益佰制藥愿意掏出5億元用于收購(gòu)，不禁令各方擔(dān)憂這起溢價(jià)56倍收購(gòu)行為所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)。

暴增的盈利預(yù)測(cè)

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，在評(píng)估機(jī)構(gòu)出具的《百祥制藥收益法評(píng)估匯總表》中，百祥制藥的美好未來(lái)被描述為：從2013年至2018年六年間，凈利潤(rùn)將從3391.31萬(wàn)元，一路飆升至8852.1萬(wàn)元。

事實(shí)上，百祥制藥今年1~3月凈利潤(rùn)僅為124.9萬(wàn)元，和全年3391.31萬(wàn)元預(yù)測(cè)值存在巨大差異，這無(wú)疑讓人對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性心生憂慮。

帶著疑問，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者與益佰制藥進(jìn)行了溝通，對(duì)于百祥制藥目前盈利情況與預(yù)測(cè)值之間的差異，公司證代曾憲體表示這個(gè)問題目前不好回答。他表示，益佰制藥收購(gòu)公司一般看重其產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)性，雖然因?yàn)楦鞣N原因，有些企業(yè)可能歷史盈利能力不是很好，但百祥制藥有幾個(gè)獨(dú)家產(chǎn)品，和公司核心競(jìng)爭(zhēng)力有契合度。同時(shí)他指出，現(xiàn)在(新藥)審批比較難，且有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品更少，企業(yè)如果自己研發(fā)，不僅需要時(shí)間，也面臨失敗風(fēng)險(xiǎn)，而現(xiàn)有的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力是看得到的。

那么，評(píng)估機(jī)構(gòu)究竟是基于怎樣的信心，預(yù)測(cè)公司從今年開始業(yè)績(jī)出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)呢?實(shí)際上，評(píng)估機(jī)構(gòu)僅表示百祥制藥近幾年處于快速發(fā)展階段，從企業(yè)性質(zhì)、投資計(jì)劃和發(fā)展規(guī)劃來(lái)看，將于2012年開始進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)改造，主要為在南明區(qū)龍洞堡食品輕工業(yè)園內(nèi)建設(shè)年產(chǎn)7億粒婦炎消膠囊和5億粒巖鹿乳康片的全套分裝和包裝設(shè)備設(shè)施生產(chǎn)線，計(jì)劃建設(shè)工期為24個(gè)月，即2012年8月開工，2014年6月竣工。

如評(píng)估機(jī)構(gòu)所說(shuō)，百祥制藥業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的一大因素在于正在進(jìn)行的擴(kuò)產(chǎn)改造，那么這部分在建項(xiàng)目的資金又由誰(shuí)來(lái)負(fù)擔(dān)呢?曾憲體對(duì)此的回應(yīng)是“新股東承擔(dān)”。也就是說(shuō)，益佰制藥除了花5億元收購(gòu)百祥制藥外，還有可能需要為在建項(xiàng)目掏出另一筆錢，只有這些項(xiàng)目順利建成，才能達(dá)到評(píng)估機(jī)構(gòu)所預(yù)測(cè)的盈利水平。

另外，在不少重大收購(gòu)當(dāng)中，資產(chǎn)出售方都會(huì)作出相關(guān)業(yè)績(jī)承諾，如果沒有達(dá)到則給予補(bǔ)償，但是在這次收購(gòu)中，并沒有類似條款出現(xiàn)。益佰制藥表示，此次是收購(gòu)并不是重大資產(chǎn)重組，交易方?jīng)]有業(yè)績(jī)承諾的義務(wù)。