一份中報(bào)成績(jī)單宣告了爾康制藥（300267.SZ）連年高增長“神話”暫告終結(jié)。

爾康制藥日前披露的中報(bào)顯示，2013年1~6月公司主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤分別為39071.31萬元和8020.24萬元，同比均出現(xiàn)下滑。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2010年~2012年三個(gè)會(huì)計(jì)年度，公司主營收入同比增幅分別達(dá)到130.58%、67.18%和37.22%；凈利潤的同比增幅分別為194.99%、77.14%和28.74%.而業(yè)界對(duì)公司主營“注水”、虛增業(yè)績(jī)屢有質(zhì)疑，此前怡橋財(cái)經(jīng)的“吐槽”就一度引發(fā)媒體的高度關(guān)注。2013年5月6日晚間，怡橋財(cái)經(jīng)官方微博稱，爾康制藥自2011年上市以來惡意拖欠財(cái)經(jīng)公關(guān)及媒體傳播費(fèi)用近600萬元，事情牽涉上市公司及保薦人西部證券，并稱有“見不得光的原因”。而這“見不得光的原因”背后，是否隱藏著不為人知的故事？

記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，亮麗的業(yè)績(jī)及高速成長表象背后，爾康制藥自IPO乃至上市以來主營陳倉“暗度”、原料采購與市價(jià)背離、天量藥用蔗糖去向迷霧重重、供應(yīng)商客戶左右手騰挪等“異相”頻出，抽絲剝繭或能解開外界的疑惑。

主營陳倉“暗度”

頂著國內(nèi)藥用輔料龍頭的光環(huán)，爾康制藥于2011年底登陸深交所創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，上市伊始就受到資本市場(chǎng)的熱捧。

招股書資料顯示，爾康制藥已將112種藥用輔料進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)，并獲得了藥用輔料注冊(cè)批件，成為目前擁有藥用輔料注冊(cè)批件最多的企業(yè)。同時(shí)，公司已與國內(nèi)近3000家制藥廠建立了穩(wěn)定的業(yè)務(wù)關(guān)系，客戶覆蓋了國內(nèi)70%以上的制藥企業(yè)。公司在招股說明書中的業(yè)務(wù)介紹和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)介紹中對(duì)抗生素產(chǎn)品磺芐西林鈉更是“濃墨重彩”，針對(duì)該產(chǎn)品的募投項(xiàng)目占據(jù)相當(dāng)?shù)钠?/p>

長江證券為爾康制藥出具的新股分析報(bào)告明確指出，“抗生素產(chǎn)品磺芐西林鈉上面具有國內(nèi)最多的劑型，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較小，未來幾年也能夠?yàn)楣緲I(yè)績(jī)的快速增長提供支持。”

招股書對(duì)磺芐西林鈉進(jìn)行著重描述，但對(duì)真正為爾康制藥上市立下汗馬功勞的主打產(chǎn)品“藥用蔗糖”卻輕描淡寫。招股資料顯示，2008年、2009年、2010年以及2011年1~6月公司藥用蔗糖的銷售收入分別為736.33萬元、2146.09萬元、10492.09萬元和11074.87萬元，占其全年主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為5.90%、13.64%、28.86%、35.67%.藥用蔗糖這一品種，在公司上市時(shí)的2011年占到其上半年主營收入的三分之一以上，而招股書卻對(duì)該業(yè)務(wù)描述甚少。

另一個(gè)明顯的對(duì)比就是上市后的2011年年報(bào)，爾康制藥前五大客戶中前三大客戶占據(jù)公司銷售收入的32.89%，而第二大和第三大客戶明確為公司藥用蔗糖產(chǎn)品的客戶，因?yàn)槠錉I業(yè)執(zhí)照經(jīng)營范圍中唯一能和爾康制藥產(chǎn)品掛鉤的就是“糖”。另外，2011年公司第一大客戶廣藥進(jìn)出口公司（下稱“廣藥進(jìn)出口”）無疑在藥用蔗糖份額中也占據(jù)了相當(dāng)?shù)谋壤?。根?jù)爾康制藥披露的2010年銷售數(shù)據(jù)，廣藥進(jìn)出口當(dāng)年對(duì)其藥用蔗糖的采購金額高達(dá)4819.55萬元（包括合并前原廣藥進(jìn)出口的2602.55萬元和廣州藥業(yè)股份有限公司盈邦分公司的2217萬元），占爾康制藥2010年對(duì)整個(gè)廣藥集團(tuán)銷售額7179.20萬元的67%.可見，藥用蔗糖業(yè)務(wù)是爾康制藥2010年和2011年收入規(guī)模爆發(fā)性增長的重要因素，也是助推其業(yè)績(jī)?cè)鲩L的拳頭產(chǎn)品，但公司為何“沉默”應(yīng)對(duì)？

原材料采購與市價(jià)背離

資料顯示，柳糖報(bào)價(jià)自2008年以來節(jié)節(jié)攀升，白糖價(jià)格2008年初報(bào)價(jià)3470元/噸，2008年底至2009年初小幅下跌，報(bào)價(jià)下探至2780元/噸后再度走高，于2009年8月突破4000元/噸大關(guān)；2009年底白糖報(bào)價(jià)為5000元/噸；2010年糖價(jià)最高點(diǎn)突破7000元/噸，全年在5600元/噸上下波動(dòng)；2011年糖價(jià)到達(dá)近年來最高點(diǎn)，全年均價(jià)突破7000元/噸。

招股說明書顯示，2008年、2009年、2010年、2011年1~6月爾康制藥對(duì)原材料白砂糖的采購價(jià)格分別為3.36元/kg、3.73元/kg、4.61元/kg、5.85元/kg（均為不含稅價(jià)格），折合成白砂糖業(yè)內(nèi)通用的含稅報(bào)價(jià)分別為3931元/噸、4364元/噸、5394元/噸、6845元/噸。

而根據(jù)南寧糖業(yè)（000911.SZ）披露的數(shù)據(jù)，公司2008年、2009年、2010年、2011年的不含稅糖價(jià)分別為2.93元/kg、3.33元/kg、4.96元/kg、6.05元/kg，折合成通用的含稅報(bào)價(jià)分別為3423元/噸、3898元/噸、5804元/噸、7073元/噸。

業(yè)內(nèi)人士向記者介紹，市場(chǎng)上的白砂糖是典型的大宗商品，報(bào)價(jià)通常為含稅價(jià)。記者用含稅價(jià)對(duì)比發(fā)現(xiàn)，爾康制藥2008年的采購價(jià)比南寧糖業(yè)當(dāng)年的平均售價(jià)高出508元/噸，2009年高出466元/噸。不過，這種情況在2010年開始發(fā)生明顯逆轉(zhuǎn)，2010年?duì)柨抵扑幍牟少弮r(jià)格反而比南寧糖業(yè)的平均售價(jià)低出410元/噸；在2011年市場(chǎng)白糖均價(jià)突破7000元/噸的時(shí)候，爾康制藥2011年1~6月份的白糖采購價(jià)僅6845元/噸。

這樣的價(jià)差波動(dòng)意味著什么？華東地區(qū)某知名糖業(yè)經(jīng)銷商在接受記者采訪時(shí)表示，“2011年是糖價(jià)的大牛市，最高的時(shí)候價(jià)格甚至沖到8000元/噸，但當(dāng)時(shí)有的買家還是很難拿到貨。此低價(jià)絕無可能。”他表示，“正常情況下，經(jīng)銷商每噸只能賺取20元~30元/噸的價(jià)差。成熟的經(jīng)銷商在運(yùn)費(fèi)上會(huì)有一定的控制，節(jié)省下來的運(yùn)費(fèi)也構(gòu)成經(jīng)銷商的利潤。以廣西欽州港運(yùn)到上海的運(yùn)費(fèi)為例，每噸兩百多元的運(yùn)費(fèi)能低個(gè)十幾塊錢已經(jīng)是經(jīng)銷商的商業(yè)機(jī)密了。”

爾康制藥對(duì)白砂糖的采購價(jià)格與市場(chǎng)明顯背道而馳。從其采購商的情況來看，似乎也能發(fā)現(xiàn)一些“蛛絲馬跡”。

記者梳理其招股說明書披露的主要原材料供應(yīng)商的情況發(fā)現(xiàn)，公司2008年的主要供應(yīng)商廣州市華僑糖廠（下稱“華僑糖廠”），對(duì)其采購金額為469.98萬元；2009年的主要供應(yīng)商華僑糖廠和南寧糖海商貿(mào)有限公司（下稱“南寧糖海”），采購金額分別為769.89萬元和318.09萬元；到了2010年，主要供應(yīng)商為華僑糖廠、南寧糖海和廣州市南昊糖煙酒有限公司（下稱“南昊糖煙酒”），采購金額分別為955.84萬元、2921.21萬元和4729.12萬元；2011年1~6月份的主要供應(yīng)商為南昊糖煙酒和南寧糖海，采購金額分別為2488.75萬元和2149.55萬元。

而廣西紅盾網(wǎng)和廣州紅盾網(wǎng)公布的資料顯示，華僑糖廠、南寧糖海和南昊糖煙酒三家公司的經(jīng)營范圍都不涉及爾康制藥的主要原材料如“工業(yè)及甘油、工業(yè)級(jí)丙二醇、工業(yè)級(jí)乙醇、工業(yè)級(jí)氫氧化鈉”等，因而它們之間發(fā)生的采購業(yè)務(wù)只能是對(duì)白砂糖的采購。

而其白砂糖最主要的兩大供應(yīng)商南寧糖海和南昊糖煙酒，南寧糖海為廣西“鼎華系”成員企業(yè)（詳見本報(bào)2013年7月30日刊發(fā)的《南寧糖業(yè)“放款”鼎華系肥了誰？》系列報(bào)道），該公司主要供應(yīng)商為南寧糖業(yè)；而南昊糖煙酒的工商資料顯示，公司注冊(cè)資本為100萬元，由廣州羊城食品有限公司（下稱“羊城食品”）100%控股。羊城食品的網(wǎng)頁顯示，公司為“廣州嶺南國際企業(yè)集團(tuán)所屬的國有工貿(mào)企業(yè)，生產(chǎn)經(jīng)營調(diào)味品，國內(nèi)外食品原材料，外輪供應(yīng)業(yè)務(wù)和承擔(dān)政府食糖儲(chǔ)備，以及開展糖煙酒連鎖經(jīng)營業(yè)務(wù)”。

資料顯示，爾康制藥2010年開始對(duì)上述兩家貿(mào)易商大規(guī)模采購白砂糖，當(dāng)年的采購價(jià)格比南寧糖業(yè)的平均售價(jià)還要低出410元/噸。而南寧糖海是南寧糖業(yè)的大客戶。南寧糖業(yè)2010年年報(bào)顯示，南寧糖海以23588萬元的銷售額位居其當(dāng)年第三大客戶。在經(jīng)銷商平均每噸白砂糖只有20元~30元利潤的行業(yè)背景下，供應(yīng)商每噸折價(jià)400多元轉(zhuǎn)手將白砂糖賣給爾康制藥，背后究竟隱藏了什么玄機(jī)？

天量藥用蔗糖去向之謎

招股說明書顯示，2008年、2009年、2010年和2011年1~6月份爾康制藥的藥用蔗糖銷量分別為1299.34噸、4705.42噸、20547.59噸和17351.23噸。

以2010年為例，當(dāng)年?duì)柨抵扑幩幱谜崽?0547.59噸的銷量是一個(gè)什么樣的概念？

一家世界五百強(qiáng)藥企旗下的某國內(nèi)大型制藥廠采購部人員告訴記者，公司一年的藥用蔗糖用量為300~400噸。而一位醫(yī)藥代理商在接受記者采訪時(shí)也表示，目前國內(nèi)最大的一家制藥廠年消耗藥用蔗糖約1000噸。該代理商告訴記者，目前還沒有權(quán)威機(jī)構(gòu)對(duì)全國藥用蔗糖確切使用量的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，根據(jù)業(yè)內(nèi)初步估算，全國每年耗用的藥用蔗糖不會(huì)超過10萬噸。

上述藥企采購部人員表示，公司在國內(nèi)的藥用蔗糖采購廠家主要有兩家，一家福建的糖廠以及華僑糖廠。不過，自從國家食品藥品監(jiān)督管理局出臺(tái)的《加強(qiáng)藥用輔料監(jiān)督管理的有關(guān)規(guī)定》（下稱《規(guī)定》）2013年2月正式實(shí)施以來，華僑糖廠因當(dāng)時(shí)尚未取得藥用輔料資格證書，故停止了對(duì)其采購，目前主要供應(yīng)商只有這家福建糖廠。而華僑糖廠目前正在積極申請(qǐng)藥用輔料生產(chǎn)的相關(guān)資格證書。

在2012年“毒膠囊”事件風(fēng)波引起巨大的社會(huì)反響之后，8月初國家藥監(jiān)局發(fā)布這一堪稱“史上最嚴(yán)”的藥用輔料監(jiān)管法規(guī)。上述藥企采購部人員表示，《規(guī)定》發(fā)布之前，大部分藥廠其實(shí)沒有“藥用蔗糖”和“白砂糖”的明確界定，只要白砂糖達(dá)到藥廠的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)就可以采購。

招股說明書顯示，2010年?duì)柨抵扑幩幱谜崽堑那拔宕罂蛻舴謩e為廣藥進(jìn)出口、合并前的廣藥盈邦分公司、廣州王老吉藥業(yè)股份有限公司（下稱“王老吉”）、九芝堂股份有限公司（下稱“九芝堂”）、深圳市新光聯(lián)合制藥有限公司（下稱“新光聯(lián)合”）。而從2011年前五大客戶來看，消耗其天量藥用蔗糖的客戶有：廣藥進(jìn)出口、羊城食品以及廣東中糖貿(mào)易發(fā)展有限公司（下稱“廣東中糖”）。這三家都屬于貿(mào)易類企業(yè)。

招股書資料介紹，“廣藥進(jìn)出口為廣藥集團(tuán)大宗原輔料集中采購平臺(tái)，系2010年由廣州藥業(yè)股份有限公司盈邦分公司與廣州市醫(yī)藥進(jìn)出口公司合并轉(zhuǎn)制而成，除負(fù)責(zé)廣藥集團(tuán)下屬藥廠的原輔材料采購?fù)?，還向集團(tuán)外藥廠批發(fā)銷售原輔料，需求量很大。”廣藥進(jìn)出口屬廣藥集團(tuán)全資子公司，該公司網(wǎng)頁產(chǎn)品展示欄列示的“藥用輔料”僅包括“羧甲淀粉鈉、藥用糊精、冰片、撲熱息痛、微晶纖維素”，并未包括“藥用蔗糖”。

華東地區(qū)一位知名糖業(yè)經(jīng)銷商告訴記者，剔除王老吉這一因素，整個(gè)廣藥集團(tuán)制藥方面全年的藥用蔗糖用量不太可能超過1000噸。從目前的情況看，廣藥進(jìn)出口向爾康制藥購買的藥用蔗糖也并非僅僅滿足廣藥集團(tuán)自身的生產(chǎn)需要。

另外，羊城食品系爾康制藥主要供應(yīng)商南昊糖煙酒的母公司；而廣東紅盾網(wǎng)顯示，廣東中糖的經(jīng)營范圍包括“批發(fā)兼零售預(yù)包裝食品”以及“銷售原糖、白糖”。廣東中糖也只是一家經(jīng)營糖類的貿(mào)易商，并不涉及藥用輔料的經(jīng)營。

南寧糖業(yè)官網(wǎng)介紹，國內(nèi)眾多知名飲料、食品生產(chǎn)企業(yè)如可口可樂公司、百事可樂公司、娃哈哈集團(tuán)、王老吉公司均指定使用南寧糖業(yè)生產(chǎn)的白砂糖。而一位南寧糖業(yè)旗下的經(jīng)銷商也向記者證實(shí)了這一說法，王老吉的確用的是南寧糖業(yè)產(chǎn)的白砂糖。

不過，另一位糖業(yè)經(jīng)銷商表示，王老吉雖然是用糖大戶，但屬于普通食品飲料企業(yè)，不需要使用藥用蔗糖，普通白砂糖即可。而九芝堂和新光聯(lián)合2010年的采購金額相對(duì)爾康制藥其他幾家客戶要小得多。

一位糖業(yè)經(jīng)銷商透露，即使是采購藥用蔗糖，下游客戶也可以直接從南寧糖業(yè)采購。在《規(guī)定》出臺(tái)之后，南寧糖業(yè)旗下的伶俐糖廠也是國內(nèi)率先取得藥用輔料生產(chǎn)資格的企業(yè)之一。

還有，招股說明書顯示，爾康制藥廣東分公司成立于2009年3月，出于節(jié)約運(yùn)輸成本等原因，該公司租用華僑糖廠的設(shè)備和倉庫進(jìn)行藥用蔗糖的生產(chǎn)，2010年6月由于華僑糖廠搬遷，爾康制藥將藥用蔗糖的生產(chǎn)搬遷至湖南益陽市的發(fā)行人子公司湖南湘易康制藥有限公司（下稱“湘易康”）進(jìn)行生產(chǎn)。公司稱，廣東分公司是在華僑糖廠食用蔗糖生產(chǎn)線末端增加了除雜、提純所需的精制設(shè)備，并利用公司自有的選擇性膜過濾技術(shù)和溶劑結(jié)晶法生產(chǎn)藥用蔗糖。

既然華僑糖廠一直向藥廠供糖，直到2013年《規(guī)定》實(shí)施后才結(jié)束供應(yīng)，爾康制藥又何以在之前就租用其固定資產(chǎn)生產(chǎn)藥用蔗糖？

爾康制藥生產(chǎn)的天量藥用蔗糖真實(shí)的去向，目前依然迷霧重重。

“左右手騰挪”背后

爾康制藥2011年年報(bào)顯示，公司當(dāng)年對(duì)羊城食品糖業(yè)分公司的3822.67萬元的銷售收入使后者成為公司當(dāng)年第二大客戶，占全年主營業(yè)務(wù)收入比例為6.28%.而年報(bào)顯示，羊城食品糖業(yè)分公司又變身為爾康制藥的供應(yīng)商，2012年以2135.95萬元的銷售金額在預(yù)付賬款科目明細(xì)中列在第一位。

羊城食品網(wǎng)頁顯示，公司糖業(yè)分公司便是南昊糖煙酒。廣州紅盾網(wǎng)的信息顯示，羊城食品和南昊糖煙酒兩家公司的法定代表人皆為孫紅。羊城食品糖業(yè)分公司的經(jīng)營范圍為“批發(fā)：預(yù)包裝食品（主營：烹調(diào)佐料）。倉儲(chǔ)”；而南昊糖煙酒的經(jīng)營范圍則為“批發(fā)、零售：預(yù)包裝食品（主營：食用油、堅(jiān)果、米面制品、烘焙食品、罐頭、烹調(diào)佐料）”。從股權(quán)關(guān)系來看，兩家公司實(shí)為同一家公司旗下的兩家貿(mào)易公司；從經(jīng)營范圍來看，兩家都為糖類及其他預(yù)包裝食品的經(jīng)銷商，但業(yè)務(wù)似乎并不包括“藥用蔗糖”。

這里有個(gè)案例需要特別指出來：作為阿里巴巴誠信通第四年會(huì)員，羊城食品糖業(yè)分公司在“公司檔案”一欄的“企業(yè)證書”中，上傳的營業(yè)執(zhí)照、稅務(wù)登記證、食品流通許可證的公司名稱均顯示為“南昊糖煙酒”。資料顯示，阿里巴巴指定第三方公司于2012年11月實(shí)地上門拍攝，并經(jīng)獨(dú)立權(quán)威機(jī)構(gòu)核實(shí)認(rèn)證。從上傳照片的招牌來看，大門上“羊城食品”幾個(gè)大字非常醒目。從這家不知道是大客戶還是供應(yīng)商的企業(yè)提供的倉庫影像資料來看，其庫房堆放著清一色的產(chǎn)自湘易康的藥用蔗糖。

公司大客戶“變身”供應(yīng)商，目前記者并未掌握相關(guān)交易的真正意圖，但這種“左手倒右手”的騰挪已經(jīng)給外界傳遞出些許疑惑，究竟有怎樣的隱情？

一位大宗商品交易員向記者道出部分“行業(yè)貓膩”。他透露，如果企業(yè)想上市或者擬向金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)貸款，但“基本面”又不達(dá)標(biāo)，比如收入規(guī)模不夠、利潤微薄，可以找相關(guān)大宗商品貿(mào)易商做相關(guān)的“轉(zhuǎn)票”業(yè)務(wù)。首先，找一些和行業(yè)相關(guān)的大宗商品，每個(gè)片區(qū)的主打大宗產(chǎn)品有差別，如華南片區(qū)的糧油產(chǎn)品，華東片區(qū)的有色類以及華北片區(qū)的石化類等。第二步聯(lián)系到貿(mào)易商就可以開展“轉(zhuǎn)票”業(yè)務(wù)，如貿(mào)易商為A，其本來要賣給一家下游客戶如B，C為了從中間“倒一手”，本來的貿(mào)易由A直接開票給B，變成A先開票給C，再由C開票給B.在這個(gè)過程中，貿(mào)易商A會(huì)向C收取一定的手續(xù)費(fèi)，費(fèi)率大概在萬分之三到萬分之四。

該名交易員對(duì)記者表示，如果企業(yè)只是去銀行申請(qǐng)貸款，造“流水”就可，如果上市公司要造利潤的話，可以和貿(mào)易商約定，做出賬面盈利，再通過其他渠道給相關(guān)貿(mào)易商“補(bǔ)差”即可。“然后，你就可以拿這些銀行流水以及利潤去金融機(jī)構(gòu)"講故事"了。”

該交易員所述“行業(yè)貓膩”并非直指爾康制藥，但他表示，“轉(zhuǎn)票”業(yè)務(wù)必然是企業(yè)與“貿(mào)易商”的票據(jù)來往，其中以貿(mào)易類的企業(yè)居多。他表示：“只有貿(mào)易公司才比較容易有較大的流水與企業(yè)做對(duì)手盤。因?yàn)閬斫灰椎目蛻舻谝粚?duì)交易金額有較大的要求，普通的實(shí)體企業(yè)無法做到那么大的貿(mào)易量；其次，"轉(zhuǎn)票"業(yè)務(wù)一般無論客戶從中倒幾手，最終都有實(shí)體企業(yè)把貨提走進(jìn)入實(shí)體生產(chǎn)環(huán)節(jié)，這樣就不會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)，也方便從容應(yīng)對(duì)監(jiān)管部門的監(jiān)控。”

另有業(yè)內(nèi)人士稱，華南片區(qū)糧油行業(yè)的“轉(zhuǎn)票”業(yè)務(wù)較多，而藥用蔗糖的生產(chǎn)“體量”也已遠(yuǎn)超制藥企業(yè)客戶的真實(shí)需求，因此爾康制藥參與“轉(zhuǎn)票”業(yè)務(wù)的可能性也并不能排除。

爾康制藥業(yè)績(jī)連續(xù)數(shù)年爆發(fā)性增長，上市后又持續(xù)受到機(jī)構(gòu)的熱捧。但種種跡象表明，隨著上市公司“基本面騰挪”失去動(dòng)力，真相也將逐漸浮出水面。